スフィンクス・レポート

6月の鉱工業生産は、リアルタイム伸び率年率で5.5%と先月の4.4%より加速した。先月号で「これ以上下がり続けることは望ましくないので、来月は注視が必要だ」と述べてあったが、結果オーライであった。

TOPIX Small（小型株）は先週末に続き、週明けも小幅ながら高値を更新。この買い意欲がどこまで継続するのか注目される（第4頁。グラフは先週末まで）。

日銀「生活意識に関するアンケート調査」6月調査では主要なDIがほぼ全て悪化した。過去1年景況感DIは前回3月調査比7.2ポイント悪化の-67.0。今後1年景況感DIは前回比6.8ポイント悪化の-43.9など。内閣府「消費動向調査」では消費者態度指数は5月、6月にわずかに持ち直した。とはいえ、お世辞にも高い水準とは言えない。

今週のWeekly Economicsで論じたように、総体としての不況はいまだ感知できない。そもそも左図を見て「コロナ以来5年ぶりの悪化」に同意する人がどれだけいるのかと思う。今回は縦方向にむしろ小幅だ。

輸出数量は昨秋からの高原常態が続いており（図S赤線）、トランプ関税→輸出減→不況という報道のシナリオとは合致していない。上で述べた電子部品デバイスの悪化も、輸出ではなく国内向けの出荷で起きている。話をトランプ不況に持って行きたい気持ちは分かるが、印象で勝負するのは問題である。部分と全体の見極めも大切だ。

トランプの新しい恫喝は、現地時間7日正午に日韓に送った「たった25%の関税告知」レターに始まった。そんな正式な外交文書のハードコピーまでトランプはSNSに載せているので、簡単に読むことができる。その後、マレーシア、カザフスタン、南アフリカ、ラオス、ミャンマー、チュニジア、インドネシア、バングラデシュ、セルビア、カンボジア、タイ、ボスニアと続いて、一旦終了している。

ユーロ圏主要4ヵ国の10年物国債利回りにおいて、トランプ関税があっても、国防費大幅増目標があっても、仏・伊・西の対独上乗せ幅は落ち着き（第25頁）。

6月短観でトランプ関税の影は判断DIでは薄かったが、大企業製造業の実計数面には色濃く現れた。25年度経常利益について、分野別関税が適用されている自動車が前回3月調査における当初計画額から25.5%下方修正。これが響いて大企業製造業では5.6%下方修正、前年比8.4%減予想となった。25年度ソフトウェア投資額は大企業製造業も前回調査比1.4%上方修正。しかし、大企業非製造業の7.7%上方修正に比べれば非常に弱い。

トランプ関税の影響は、言うまでもなく輸送用機器の相対株価において顕著（第12頁）。もし想定外に高い関税率が課されれば、日銀の利上げ路線にも影響を与え得る。銀行相対株価（第13頁）はそれを探るような動きとも言える。

全体景気を示す全規模全産業（図A）は少しばかり真下へ移動したが、｢マーカー内に収まるほどの微少な変化に過ぎない。ざっくり3月調査から不変というところだ（図2G赤線）。

5-6月生産予測線（図2A赤線）が跳ね上がっていたことは、先月号の大きなニュースだったが、蓋を開けてみると5月の生産は確かにレンジを抜けて伸びてきた（図2A～B青線）。

株価とは逆に、駆け込み需要の反動もあり米国個人消費支出は鈍化。本年3月以降の実質前月比は全体が0.7%増、0.1%増、0.3%減。耐久財が3.9%増、0.0%、1.8%減。駆け込みの影響が小さいサービスも0.3%増、0.1%増、0.0%と鈍い。もっとも、利下げを期待する立場からは弱い数字の方が都合が良いのかも知れない。

第二次トランプ政権になってから、我々は常にニュースに振り回されている。筆者も23日夜、本稿の準備を始めながら、ケイン米統合参謀本部議長によるB-2爆撃機7機のイラン空爆の詳細説明をライブで聞いていたのだが、前日に西のグアムに飛んだ多数のB-2は時間稼ぎをする囮で、本隊7機はミズーリ州から東へ向か

先週末、輸送用機器の相対株価は、2020年9月のコロナ禍における供給網混乱下での安値に接近（第12頁）。現下の中東情勢では、米国にとって日本との関税交渉の優先度が低いことは間違いない。 【お知らせ】前号がご覧いただけない不備があったため、再アップ致しました。大変申し訳ありませんでした。

5月の輸出数量は当社季調では前月比+0.5で、若干頭をもたげた（図2A青線）。重要なのは今もなおトランプ関税による悪化らしきものは特に明確ではないことだ。

自動車、鉄鋼は別として、いわゆるTACO（Trump Always Chickens Out）のお陰もあり、現時点では国内景況感対比、自社景況感はマシと言える状況だ。政策金融公庫総研「三大都市圏中小企業景況調査」5月調査でも極端な悪化は見られなかった。

TOPIX Small（小型株）は先週に引き続き、本日18日も3198ポイントで高値更新。TOPIX Mid 400（中型株）も本日2867ポイントで昨年7月高値を上回る（第4頁。グラフは6月13日時点まで）。 【お詫び】こちらの手違いでご覧いただけない状況があったため、再アップ致します。大変申し訳ございませんでした。

前号4月の段階では、データに多少減速感が出ているものの意外に強いと述べたが、5月は更に減速感が広がった。中国悲観論には与しないが、過剰に期待することもできない。

S&P500の下にS&P MidCap 400、S&P SmallCap 600という指数がある。SmallCap 600は修正後のIT関連銘柄数が13年央までは約120もあった。それが21年末には63とほぼ半減。足元は78まで増えているものの、巨大IT企業による寡占化を銘柄数の面でも感じることが出来る。

世界経済が多少の減速で済んでいることもあり、日本経済もまずまずの状態を維持している。生産や輸出にも好転の予兆はあり、設備投資も強い。ベア頼みの消費の回復が実現すれば危うさがなくなるが、まだ十分には見通せない。

「全国民に2万円、住民税非課税世帯に2万円上乗せ」なる与党のばらまき案が判明。岸田政権時の定額減税なども含め、全て財政の私物化というほかない。

図2A～Bは底割れの一歩手前で踏みとどまっている。先行系列が悪化する一方で、遅行系列はまだ改善しているからだ（図2L）。むろん、遅行系列にも悪化が波及すれば不況入り確実なので注視は必要だが、

2頁で損益計算書を上から見ていこう。売上は10-12月期比で年率+5.7%増加（図2A）。前2四半期の4倍近い伸び率である。ただ売上原価の伸びがそれを上回ったため（図2B）、粗利益の伸び率は同2.2%に縮小した（図2C）。ただ、販管費が抑制されたお陰で（図2D）、営業利益はまずまず伸びた一方

2月以降、雇用、所得、時間すべてが弱含んでいたが、4月はそのすべてにおいて切り返しが確認できる。結局企業はリストラ・モードに入り切ることはなく、凹みは一時的なものだった可能性が高い。それを悪く報道する罪は大きい。