スフィンクス・レポート

The Economist/YouGovによる直近の米国世論調査では、「AIの進歩のペース」で「早すぎる」が71%、「適度」が27%。「AIに楽観的か悲観的か」では「楽観的」が25%、「悲観的」が51%。リベラルは「悲観的」が66%と高く、MAGAは38%と低い。AIの軍事利用や国民監視のツールとして懸念するかどうかの認識の違いが出ている。

世界ではインフレ率がもっと上昇している（図W～V）。日本を含む東アジア諸国のように、ホルムズ封鎖の影響を補助金などで抑制している国では、3月時点では戦争はまだ遠い。

社会問題化しているスポーツ賭博だけでは飽き足らず、何でも賭け事にしてしまうアメリカでは、「イランとはいつまでに和平？」も賭けの対象だ。今見ると、「6月末まで」が34%、「年末まで」が62%である。25日前には「5月末まで」が74%だったことを考えると、アメリカ人も急速に弱気になっている。

本日発表の内閣府「景気ウォッチャー調査」では、現状判断DIが3月の6.7ポイント悪化に続き、4月も1.4ポイント悪化。先行き判断DIは3月11.3ポイント大幅悪化の後、4月はわずか0.7ポイントの反発。家計マインドを直接示す指標と同じく、歴史的株高との乖離が拡大。

1月分まではトランプ関税後の一時的戻り（その後が続かない）と考えてきたが、2月分では一時的かどうかは見極める必要が出ていると上方修正した。今回3月分の数値が内需サイドでも悪くなかったので、景気はまだ減速していないと更に上方修正する。

2月末に始まったイラン戦争が膠着状態にある中、米国の株価はAI関連銘柄を牽引役に史上最高値を更新。一方、ユーロ圏の株価は最高値を前に足踏みと明暗が分かれる。イラン戦争はユーロ圏消費者信頼感指数に一段と濃い影を落とす。同指数は3月4.0ポイント悪化に続き、4月も4.2ポイント悪化。22年12月以来の水準となる-20.6まで落ち込んだ。

台湾加権指数とKOSPIを水先案内人とする相場（第23頁）。

金利に関しては、理想的にはかつてのFedのように、景気のピークで最初の利下げをし、ボトムで最初の利上げをするべきである。設備投資は、景気が悪くなるにつれ増やし、良くなるにつれ減らすべきである。株式投資が、買い下がり、売り上がるべきなのと同じだ。

3月の発表値は当社季調では-1.0%と明白な減産（図2A青線）。急伸していた先月号の3-4月生産予測線は完全に外れた。世界鉱工業生産も2-3月は減速が続き、以前の半好況的勢いに戻っている。

2028年度まで連続してコア物価2%以上上昇見通しにもかかわらず「日銀利上げ見送り」では、円安進行も当然。

2月の世界実質賃金は0.5%まで低下した（図10B）。世界規模で賃金の上昇が物価の上昇に追いつかれてきた。アメリカでも0.7%であり、世界中で国民経済は疲弊している。

AI関連銘柄によって牽引されたNT倍率の歯止めなき拡大を見て、AI暴走による破滅を想起するのは余りに悲観的過ぎるでしょうか。

今週初、日銀「生活意識に関するアンケート調査」3月調査の結果が発表された。今調査は「3月調査」とは言うものの、調査期間は2月4日～3月9日であり、イラン戦争の影響よりも、2月総選挙における高市自民圧勝と圧倒的株高の中で実施されたものとしての色合いが濃い。それもあってか、ポジティブな動きが多く観察された。

2月末に奇しくもトランプ政権がイラン攻撃に踏み切ったことで各国の株価は大きく下落し、この予測と重なる展開となった。きっかけはともかくとして、予測は当たったと私は主張した。だが4月になると和平期待でアメリカ株が破竹の勢いで高値を更新し、私の予測は覆されたかのような雰囲気になっている。これに対してはコメントが求められよう。

先月号では、中国経済が急に回復したことが世界経済にとってのアップサイド・リスクと考えたが、図18は結局シリコンだけのプルである公算を示しており、時間的にも業種的にも限定的である。

中国株のセクター別52週騰落率で152.4%と突出する「通信」（第24頁）は構成銘柄数が16。Zhongji InnolightとEoptolink Technologyの2銘柄で55.0%のウェイトを占める（前者32.4%、後者22.6%。今3月末）。どちらも製造業でデータセンター関連。

急ブレーキが掛かった消費者態度指数とは対照的に、イラン戦争を契機とする今回の株安は、昨年4月や一昨年7・8月のそれと比べれば非常に軽微だ。過去2回、「結局、株価は上昇した」という事実やトランプ・ショックへの慣れが大きいだろう。VIXやMOVEの沈静化と軌を一にした米AI相場の再燃も後押しとなった。留まることの無い格差拡大の下では、消費者マインドと株価の隔絶は今更驚くことでもないのだろう。ただ、イスラエルの行動など含め、「イラン戦争が収束に向かっている」という感覚はまだ持てない。

昨年はトランプ関税で下がったところからの輸出の復活が主役だったが、新年に入ると対米はすぐに鈍り、代わって対中国を中心にアジア向けの輸出が急増している。図A赤線は、その全部が実現するとは言えまいが、中国の復活を反映したものと言える。詳しくは3/17号を参照されたい。

先行CI、一致CI、遅行CIの平均である2月の「総合CI」は、前月比-0.4%の113.6で、先月の突出後の小さなマイナス（図2A赤線）。1月は0.9ポイント上方修正の114.1で、更に突出している。TOPIXなど相場2系列を除くベースでも-0.6%だったが（図2A青線）、そこからぶれの大きい鉱工業生産系の7系列を除くと+0.1%に陽転した（図2A黄線）。

TOPIXの移動平均からの乖離率ボトムは、対75日線では、日銀利上げショックによる24年8月-19.2%、「解放の日」ショックによる25年4月-16.1%、イラク戦争による本年3月-2.9%。対200日線では順に-14.2%、-15.6%、+6.9%（現時点まで）。今回の浅さが際立つ。良くも悪くも、「ショック慣れ」の要素が多分にあるだろう。

ユーロ圏企業・消費者サーベイ3月調査において、消費者信頼感指数は前月比4.0ポイント低下の-16.3と大幅に悪化した。「解放の日」ショック後の-15.2を下回る。構成要素には含まれないが、「今後1年の物価見通し」が前月比17.2ポイント急上昇の43.4だったことも見逃せない。消費者はイラン戦争の影響に敏感だ。トランプ政権の欧州敵視がそれを一段と増幅する。

戦争が始まったことでメディアは単純に「悪化」の証を求めており、3か月後の先行き予測がマイナスであることをことさら強調しているが、先行きがマイナスなのは日本人の習性であり（図2H青線）、それ自体は何も意味していない。景気は夏頃にピークアウトと言う当社予想からすれば、あと1-2回の調査まではDI（同赤線）の改善は続いて不思議ではないと言える。

問題は、やはり実績としての伸びがシリコン（電子部品デバイス）に限られていると言うことだ（図3D～Lの赤線）。Weekly Economicsで述べてきたように、そのシリコンの在庫率は日韓台で上昇気配を見せ続けており、夏頃には生産がピークアウトする公算が高い。その後は何も支えがない。

アジアのデバイス在庫率の上昇が続いています。その一方で、中国景気の牽引力が増している状況が見られます。