スフィンクス・レポート

スタイル別相対株価（第4頁最下段）で、Top ValueとTop Growthの動きに違和感を覚える向きもあるかも知れない。年1回の見直し時に銘柄毎のスタイル・プロバビリティが決定される。23年11月、24年11月の見直し時においては、SBGはいずれも「V：G＝100%：0%」とされた。この比率で浮動株時価総額をバリュー指数、グロース指数に割り振る。これが前述の違和感の元となっている。来月の見直しで「V：G＝0%：100%」に変更されることは確実だ。それとは別に、Small Growthの下振れが際立っている。今週に入り下値を更新した。

先月の統計は再び減速感を示すものが増えたが、9月はそこから一段と減速したわけではない。とは言え、弱さの根底にある不動産部門はだら下がりで、解決の糸口は見えない。

KBW地銀株指数の相対株価は23年の地銀連続破綻後の安値をごくわずかながら下回った。もっとも、それで地銀株を憂慮すると言うのなら、S&P500種セクター別相対株価では素材、生活必需品、ヘルスケア、不動産も軒並み足元で最安値圏。エネルギー、不動産の水準は地銀株を下回る。ハイテク株の極端な一人勝ちに比べれば、今般の地銀信用不安による下げは小さく見える。23年3月に2つの地銀が連続破綻した直後を含め、同年7月までにFRBは0.25%幅で3回の利上げを行った。今回は逆に利下げ局面にある。0.50%の利下げは景気悪化懸念を誘発する可能性があり、0.25%が妥当と思われる。

今のような10合目を超える半導体生産ブームにおいては、仮需（見込調達）が大量に発生しているはずであり、ちょっとしたことで投資計画が撤回・変更されれば、需要が霧消する可能性があるということである。その結果が意図せざる在庫増である。

先行CI、一致CI、遅行CIの平均である8月の「総合CI」は、前月比-0.3%の110.9で、2ヶ月続きのマイナス（図2A赤線）。7月は0.2ポイント上方修正の111.3であった。TOPIXなど相場2系列を除くベースでは-0.5%であったが（図2A青線）、そこからぶれの大きい鉱工業生産系の7系列を除くと-0.2%となった（図2A黄線）。

NT倍率は本年4月1日13.38倍から先週末15.04倍まで急伸（第5頁）。無論、アドバンテスト、SBGの急騰が寄与。この間の日経平均の上昇率35.0％に対し、TOPIXは20.1%。日経平均と同じ計算方法の日経500種平均は21.0%。日経平均の突出ぶりが際立つ。来年4月の定期入替に先立つ1月末基準日時点でウェイトが10%を超えていると「キャップ調整比率」が適用される。もし現在の勢いが続けばだが、上記2銘柄はこれに抵触する可能性がある。既にファストリが24年10月1日から調整比率0.9、25年4月1日からは同0.8を適用されている。調整比率解除の条件は基準日（1月末ないし7月末）時点のウェイトが5%を下回ること。

消費の足取りは強くなったに見えるが、企業セクターから家計セクターに支払われた総給与は、年初からの実質プラスが8月に初めて横ばいになった（図Q）。ボーナスではなく、決まって支給される給与の弱含みが原因だ。

内閣府「消費動向調査」において「資産価値の増え方」意識は、現実の株価上昇に敏感に反応している。当然、世帯所得が高いほど、この指標は激しく上昇している。世帯主の年齢階級別ではどうか。「29歳以下」のみ単身世帯、それ以降は一般世帯の「資産価値の増え方」9月数値を見ると、単身「29歳以下」50.0、一般「30-39歳」50.8、「40-49歳」47.9、「50-59歳」45.9、「60-69歳」43.4、「70歳以上」43.1。若い世代で高く、バブル崩壊後の低迷相場を知る世代ほど低い。

これを知って、読者は今回のシリコン・サイクルもまだまだ上があると期待された かも知れない。厳密な議論はさておき、そのようなことも起こりうるなら、今はまだ序の口と言うことにもなる。ただいずれにしてもここから先は、滅多にない領域であることに疑いはない。