スフィンクス・レポート

当社の季節調整でも前月比-0.8%のそれなりの低下で、先んじて急落していた輸出数量と同じく、出直し的な下げとなった（図2B、次項参照）。先月時点の8-9月生産予測線は上昇していたので、予想と逆方向の結果であり、上昇趨勢はもはや主張しにくい。

8月の輸出数量は当社季調では前月比-1.6%で、一気に底割れの状態（図2A青線）。長期低下トレンドが終わっていなかったことが明白になった。

9月27日付日経新聞「スクランブル」欄に、裁定買残から同売残を引いた「ネット裁定買残」の10億株超えを相場の注意信号とする見方が紹介されていた。同数値は足元でこの水準を超えている。2013年以前は30億株前後を数年おきに記録していた。黒田日銀による225ポジションの大規模な吸い上げで、そこまで裁定残高を積み上げることが不可能になった。ネット裁定買残金額とネット信用買残金額の合計を東証プライム（旧1部）時価総額で割った「ネット仮需比率」も、以前は1.5%前後がピーク水準だったが、現在は0.5%程度である。

8月の統計は再び減速感を示すものが増えた印象があり、中国経済の出遅れ感の解消に期待してきた筆者は、またも肩透かしを食らったように感じている。

本年第2四半期末までのデータとなるが、株高で米個人金融資産に占める株式の比率も、直接保有分で31.0%、機関投資家を通じた間接保有分を含めると45.4%に達した。ただ、同比率の直近ボトム22年第3四半期からの直接保有分金額増加率は62%で、同期間のS&P500指数の上昇率73%を下回る。間接保有分金額増加率は54%で更に大幅に下回る。間接保有分（機関投資家）の大幅出遅れが、AI相場加速のもう一つの要因かも知れない。

植田日銀がETF巨額買入れの後始末を100年以上掛けて行う方針を決定した。年間で簿価3300億円程度、時価6200億円程度の売却額は非常に慎重な数字だ。受け皿はある。リスク資産への投資が拡大中の個人金融資産で、現金・預金はいまだ50%を占め、低下余地を十分残す。一方で、100年超という期間の間には南海トラフ巨大地震、首都直下型巨大地震、そのいずれも起こり得る。そうした局面では当然、売却は停止せざるを得ない。日銀のETF保有残高がゼロになる日は未来永劫来ないかも知れない。

AI相場花盛りの中、東証33業種分類中のサービス業の相対株価は21年11月15日をピークに、先週末まで低下続く（第13頁）。この期間にTOPIXは53.7%上昇。それに対し、サービス主要銘柄では、エムスリー64.9%を筆頭に、楽天G17.0%、OLC8.8%、リクルートHD1.7%各下落（もっとも、エムスリーは昨年8月安値からはほぼ倍化）。TOPIXを上回ったのは日本郵政71.6%、ベイカレント60.9%各上昇。主要銘柄以外ではラウンドワン168.3%、ユー・エス・エス100.6%各上昇など。

Large 70、Mid 400、Smallがいずれも足元で最高値を更新する中、Core 30のみ8月18日の最高値にごくわずか及ばず（第4頁）。30銘柄の8月18日から9月16日までの騰落率を見ると、下位にダイキン-11.2%、リクルートHD -8.8%、ソフトバンク-6.9%、KDDI -6.1%、任天堂-6.0%、第一三共-5.4%など。上位は三井物産12.6%、HOYA 10.4%、ソフトバンクG 9.5%、東エレク9.4%、三菱商事8.4%など。ウェイト上位銘柄はトヨタ1.1%、ソニーG 0.9%、三菱UFJ -1.0%。