スフィンクス・レポート

対ドイツ国債利回り上乗せ幅（第25頁。グラフは先週末まで）、ソブリンCDS保証料率が急悪化するフランスでは、来春の大統領選挙で極右・国民連合のルペン氏が当選する可能性が高まっている。ドイツでもAfDの伸長が著しい。プーチン大統領にとって、今、ウクライナ戦争を止めるという手はない。それを手助けするのがトランプ大統領だ。MAGAならぬMRGAはジョークではなかったということだ。

消費者態度指数を構成する4つの意識指標のうち、「収入の増え方」、「暮らし向き」はモメンタムがほとんどない。指数の改善は、より深く落ち込んだ「暮らし向き」、「耐久消費財の買い時判断」がどこまで戻れるかに掛かっている。4月から8月まで回復した背景には、イラン戦争で跳ね上がった1年後物価見通しの沈静化があった。ただ、同見通しの一段の沈静化は容易ではない。

製造業の業況判断DIを具体的に見ると、大企業製造業は前回比2ポイント改善の24。内訳は素材が7ポイント改善の25、加工が2ポイント改善の25。中堅加工は7ポイント改善の25、中小加工は7ポイント改善の20。どちらも91年8月以来の水準。汎用機械、生産用機械、電気機械、自動車で軒並み中堅ないし中小の改善幅が大企業のそれを大きく上回った。

19年末を100とした場合、ドルベースでは日本株は160程度で、ユーロ圏株より若干下の位置にある。円安見合い以上の株高とはなっていない。大幅な円高となれば、円ベースで見た日本株はやはり上がり難くはなるだろう。物価のことを考えればここからの大幅円安も当然望ましくはない。幸い、今夏、一方的な「高市円安」に歯止めが掛かり、狭いレンジで推移する。盤石ではないものの、ある種の均衡状態と言えよう。

S&P500種時価総額で広義IT関連銘柄の比率が50%超えのピークを記録したのは本年6月1日。その後、上値の重い展開が続く。今回の米国株高ではもう一つの50%超えも達成された。米国家計金融資産に占める株式比率だ。

家計マインドが冴えないのは、無論、ユーロ圏も同じだ。8月の消費者信頼感指数は-15.5。4月-20.5からは戻したものの、2月の-12.4には届かない。まして、21年6月のコロナ禍後ピーク-0.9は遥か彼方だ。所得分位別に見ると、ドイツでは中間層の停滞が目立ち、フランスはどの分位も低位に留まる。

8月26日付日経新聞に掲載されたFT紙からの翻訳コラム「米国を覆う『AI恐怖症』」では、米国民がAIに対し強い懸念を抱いている姿が描かれていた。前号に続き、The Economist/YouGovの世論調査でそのことを確認してみたい。

The Economist/YouGovの調査で、第1期に-10%前後で横這った全回答者ベース、過去4週平均のネット支持率は、第2期は悪化の一途で、足元は-27%に達した。米国人の最重要問題としてインフレが他の項目を圧倒し続け、その主因たるイラン戦争の長期化には諦めも漂う。

7月の米国非農業部門雇用者数前月比2万3千人減はメディアでは「驚きの弱さ」（NQN）とも報じられたが、Conference Board調べの米国消費者の雇用現状DIのこれまでの動きと矛盾するものではない。同DIはピーク22年3月47.1から本年7月速報値3.1までほぼ一貫して低下基調を辿って来た。

半導体素材・装置の200日線からの乖離率は6月30日に101.9%に達した。ITバブル期にも半導体装置（当時）は101.2%を記録。この時は複数のサブインダストリーでほぼ同時に極めて高い乖離率に至り、その後のITバブル崩壊を予兆した。今回はそれとは異なる。しかし、S&P500種時価総額に占める広義ハイテク株のウェイトが50%に達した後は、更なる拡大の勢いが鈍っていることは間違いない。

イラン戦争の影響は株式市場では極めて軽微だが、家計マインドには大きな影を落としている。内閣府「消費動向調査」消費者態度指数（一般世帯・季調値）は、本年2月39.7から4月32.2まで下落。直近6月は33.8で、下落幅に対する戻り率は21%に留まる。もっとも、消費者態度指数の枠外にある「資産価値の増え方」は株価に近い動きだ。

「日銀短観」6月調査は価格面の強含みが際立った。仕入価格判断DIは大企業素材が前回比22ポイント、大企業加工が11ポイント上昇。販売価格判断DIも大企業素材が16ポイント、大企業加工が10ポイント上昇。後者は22年12月と並ぶ過去最高の39を記録。同様に、非製造業の仕入価格判断DIも大企業10ポイント、中堅9ポイント、中小11ポイント各上昇。販売価格判断DIは大企業8ポイント、中堅5ポイント、中小7ポイント各上昇。これら6つのDI全てで過去最高を更新した。

トランプ大統領は不人気だが、「景気のトレンド」のネット改善比率4週移動平均のボトム-47%に対し、大統領のネット支持率のそれが-24%というのはマシと言えるかも知れない。「もし今日、連邦議会選挙が行われるとしたら、選挙区でどの党の候補に投票するか」では、直近、全体で「民主党」38%、「共和党」35%、有権者登録済回答者で「民主党」45%、「共和党」43%という超僅差だ。そこにゲリマンダー効果が加わる。

株高の背景には日銀の過保護体質もあるだろう。先日の金融政策決定会合後の記者会見で内田副総裁は、現行の売却ペース（年間簿価3300億円）を「現時点で見直すことは考えていない」とした。「どこかの時点で見直すことはある」と売却計画の変更に含みも残した。しかし、現実には日銀の過保護体質が変わることは容易に有りそうもない。追加利上げが円安基調に全く影響を及ぼさないのと同様に。

金融政策正常化の過程で銀行貸出金利が上昇傾向を続ける中、銀行貸出残高も伸び率を高めている。日銀「貸出・預金動向（速報）」の平残ベース（金融機関向けを含まない）では、今5月、都銀等は前年比8.7%増、地銀・第二地銀は同4.3%増。特殊状況だったコロナ禍を別とすれば、前者の水準の高さがとりわけ際立つ。貸出増の中心は個人ではなく法人だ。

今回相場ではNT倍率の急伸も際立つが、日経平均と同じ計算方法で、2020年11月末まで日経平均以上にTOPIXをアウトパフォームしていた日経500種平均は全く異なる動きだ。もちろん、より浮かれたい人にとっては日経平均は最適だ。

銀行貸出金利はほぼ連続的に上昇しているにもかかわらず、貸出残高の増加が顕著だ。都銀貸出残高末残前年比は3月時点で8.2%増。うち法人9.5%増（うち中小企業9.0%増）。「貸出・預金動向」では都銀等の貸出残高平残前年比は3月6.3%増から4月8.0%増に拡大した。

The Economist/YouGovによる直近の米国世論調査では、「AIの進歩のペース」で「早すぎる」が71%、「適度」が27%。「AIに楽観的か悲観的か」では「楽観的」が25%、「悲観的」が51%。リベラルは「悲観的」が66%と高く、MAGAは38%と低い。AIの軍事利用や国民監視のツールとして懸念するかどうかの認識の違いが出ている。

2月末に始まったイラン戦争が膠着状態にある中、米国の株価はAI関連銘柄を牽引役に史上最高値を更新。一方、ユーロ圏の株価は最高値を前に足踏みと明暗が分かれる。イラン戦争はユーロ圏消費者信頼感指数に一段と濃い影を落とす。同指数は3月4.0ポイント悪化に続き、4月も4.2ポイント悪化。22年12月以来の水準となる-20.6まで落ち込んだ。

今週初、日銀「生活意識に関するアンケート調査」3月調査の結果が発表された。今調査は「3月調査」とは言うものの、調査期間は2月4日～3月9日であり、イラン戦争の影響よりも、2月総選挙における高市自民圧勝と圧倒的株高の中で実施されたものとしての色合いが濃い。それもあってか、ポジティブな動きが多く観察された。

急ブレーキが掛かった消費者態度指数とは対照的に、イラン戦争を契機とする今回の株安は、昨年4月や一昨年7・8月のそれと比べれば非常に軽微だ。過去2回、「結局、株価は上昇した」という事実やトランプ・ショックへの慣れが大きいだろう。VIXやMOVEの沈静化と軌を一にした米AI相場の再燃も後押しとなった。留まることの無い格差拡大の下では、消費者マインドと株価の隔絶は今更驚くことでもないのだろう。ただ、イスラエルの行動など含め、「イラン戦争が収束に向かっている」という感覚はまだ持てない。

ユーロ圏企業・消費者サーベイ3月調査において、消費者信頼感指数は前月比4.0ポイント低下の-16.3と大幅に悪化した。「解放の日」ショック後の-15.2を下回る。構成要素には含まれないが、「今後1年の物価見通し」が前月比17.2ポイント急上昇の43.4だったことも見逃せない。消費者はイラン戦争の影響に敏感だ。トランプ政権の欧州敵視がそれを一段と増幅する。

The Economist/YouGovの米国世論調査では、共和党支持層のみだとイラン戦争「支持」73%、「反対」15%と前者が大きく上回る。別のYouGovの世論調査で「今後10年以内に米国は新たな領土を獲得するか」について、共和党支持層の53%が「イエス」と回答していることも気になる。

内閣府・財務省「法人景気予測調査」1-3月期調査では、貴社景況判断BSIにおいて、大企業が前四半期並みの小幅プラスを保ったのに対し、中小企業は失速が目立った。具体的には、大企業製造業が前回4.7、今回3.8、大企業非製造業は順に5.1、4.6。一方、中小製造業は順に-10.3、-18.3、中小非製造業は順に-2.5、-12.0。中東危機の悪影響が表れるのはこれからだ。